我国国债期货关闭至今已四年多,随着我国国债规模的扩大、期货市场的规范发展、利率决定逐步市 场化以及金融改革的稳步推进,重开国债期货交易的条件日趋成熟。因此,我们应总结以往国债期 货交易的经验教训,争取早日恢复国债期货交易,为稳步迈入ＷＴＯ门槛和建立完善的市场体系创 造条件。一、进一步完善我国国债市场１、完善国债发行市场（１）优化国债期限结构。完善国债 发行市场,应从优化国债期限结构入手:①增加发行１０年期以上的长期国债品种。在当前利率水 平较低的情况下,适度发行１０年期以上的长期附息国债,可以降低国债的发行成本,同时实现国 债市场品种的多样化。据专家预测,２０００年是国债的偿债高峰年,有计划地发行１０-２０年 的长期国债品种,有利于均衡近十年内的偿债负担。长期附息国债因其到期时间长,无其他存款利 率变动大的风险,是开发国债期货交易品种的极好对象。②适度发行短期国债品种。我国已开始的 公开市场操作业务需要短期国债作为政策工具。我国仅９４和９６年发行过短期国债外,其它年份 均没有发行,这和我国金融改革的进度不相适应。同时,短期国债的发行,应做到偿还期限滚动连 接,以保证国债市场的存量充足。国债品种、期限结构的优化,对国债期货品种的开发是十分有利 的。（２）提高国债券种的可流通比例。我国国债发行中,可流通券的比例一直较小,９４、９５ 年为２０%多;９７年底也只为４０．７%,这不利于我国国债市场的发展。９９年增加了可流通 券的比例,以后可流通券比例仍应保持较高水平,并逐步实现国债的无纸化发行。增加可流通国券 的发行,既扩大了国债现货交易的基础,又为国债期货交易恢复后的平稳运行拓宽了道路。２、引 进国债净价交易制度净价交易是相对于全价交易而言的,是对定期附息债券采取的报价形式,净价 价格＝全价价格-应计利息。我国目前对附息国债基本采用全价交易方式,应改为净价交易方式, 因为:（１）全价交易方式下,国债价格受市场利率和计息时间的影响,投资者很难根据国债价格 对市场利率作出准确的判断;净价交易方式下,成交价格与应计利息分解,其波动反映市场利率相 对于国债票面利率的波动情况,从而体现了国债期货作为利率期货的真正本质。因此,净价交易能 更真实地反映市场利率的预期走势。（２）净价交易方式符合国际惯例。推行国债净价交易,有利 于我国国债市场向国际惯例靠拢,为“入世”后我国金融市场的发展奠定基础。３、建立国债投资 基金,培育机构投资者发展国债投资基金是培育国债的专业投资者队伍的途径之一:（１）我国个 人投资者因受各种限制,直接进入国债流通市场非常困难,但国债市场的长期发展和稳定需要他们 的参与,解决这一矛盾的最好方式就是成立国债投资基金。（２）国债投资基金属专门投资机构, 实行专家管理,通过组合投资规避风险,其理智的投资行为,能防范国债市场的大起大落,充当市 场稳定器。二、建立规范化的现代期货市场一个规范化的现代期货市场环境,是国债期货存在与发 展的前提。规范化的现代期货市场的建设应:１、加快期货立法,加大执法力度（１）尽早推出《 期货法》。我国期货市场经过调整和整顿,逐步走向成熟,出台了不少制度,《国债期货交易管理 暂行办法》和《期货交易管理暂行条例》等更是从全局的高度对我国期货市场予以规范,然而,这 些条例和办法都非真正意义上的法律文件,其中的吊销执照、没收所得等罚则无法从根本上消除期 货市场的投机心理。《刑法》修正案也增加了有关期货犯罪的条款,但并不完备,投机者仍有漏洞 可钻。为保障我国期货市场的长期稳定,有必要制定专门的《期货交易法》。国债期货交易恢复后 ,也应加紧《国债法》的制定。（２）加大对期货案件的查处力度,做到惩前毖后。对于已发生的 期货案件,应加紧处理,不能久拖不决。对肇事者的处理也不能停留在违规罚款的惩处上,而要移 交司法机关,对触犯刑律者,坚决绳之以法,以达到惩前毖后的目的。２、强化交易所的非营利性 质,健全风险管理制度现存的三家期货交易所均为会员制,从经营机制上消除了其营利动机,但因 地域上的管制,仍与地方政府存在利益关系,以致存在扩大交易量的冲动;同时,此次被清理掉的 交易所,其剩余的巨额资产仍由原领导班子经营,这一处理方式也使现存交易所的管理者滋生扩张 资产的冲动。为此,建议交易所解散后的资产转归国有资产不由地方政府支配,并通过改变税收关 系减少期交所与地方政府的利益联系;交易所解散后的资产应由清算小组清算后,移交国有资产管 理局继续经营,防止国有资产的流失。健全风险管理制度,主要有:（１）保证金制度保证金的制 订是保证市场价格一天内出现最大波幅时,会员帐户发生的违约不影响到交易所的财务周转。在美 国,是取过去３０天、９０天与１８０天的价格变化分布统计,使其９５%以上的样本落在保证金 的范围内。目前,我国期货市场的最低交易保证金比例,铜、铝、大豆三个品种为５%,其余九个 品种均为１０%。统一规定保证金比例的做法,虽避免了交易所随意调低保证金,但未充分考虑各 品种价格变动的不同情况,不能体现市场规律。为使保证金既能控制交易风险,又不影响市场的活 跃程度,建议管理部门借鉴国外期货保证金管理的成功经验,开发我国的期货风险分析系统,变保 证金的行政规范为市场规范。保证金的收取还要体现在交易过程中,即会员当日每笔开仓所需的保 证金都应即时从其结算帐户中扣除,否则,在价格波动剧烈时,持有重仓的投机者仍可能铤而走险 、大肆开仓,造成闭市结算后保证金不足,给市场带来风险。（２）涨跌停板制度是对期货合约每 日价格变动幅度的限制制度,利于交易者对突发信息的消化而减缓价格波动,其制订应注意:一是 与保证金相对应,低于保证金的数额;二是应以上一交易日的结算价而不是收盘价为基础,因结算 价是当日所有成交的加权平均价,不易操纵;三是应根据合约市场价格的变化定期予以调整;四是 不仅应规定正常情况下的涨跌停板额,而且应规定遇突发事件时的调整办法,以防止价格连续同方 向达到停板、亏损方无法平仓的情况发生。（３）逐日盯市制度逐日盯市制度要求划转债权债务、 追缴应收债务等结算过程在下一个交易日开市前完成,对开市之前未追缴到债务的会员执行强行平 仓,以释放风险,从而减少违约事件的发生,使潜在风险能得到及时处理,排除了因亏损累积造成 重大损失的可能。逐日盯市制度要求银行系统提供有力的支持。我国金融系统应结合我国期货发展 的实际需要,拓宽转帐渠道,为期货结算资金的划转提供便利。（４）风险即时监控制度在交易过 程中,根据当时的加权平均价对会员帐户进行实时结算,通过对有风险会员采取停止下新单等措施 ,有效地控制交易环节产生的风险。实时结算主要包括:即时划转开仓（含开仓委托单）占用的保 证金,释放平上日仓的保证金;即时划转持仓、平仓盈亏;即时计算会员持仓额,超限额时停止其 开新仓;根据即时结算结果,当会员帐户资金低于最低额度时,停止其开新仓的功能;将浮动盈利 从会员帐户扣除,不得用于开新仓;提供监控界面,显示异常情况。实行结算通过随时监控会员的 交易情况和结算状况,既使会员及时了解自己的资金动态,为其追缴保证金赢得时间;又使交易所 能跟踪会员状况,及时采取措施控制风险。（５）其它风险保障制度包括持仓限额和大户申报制度 以及风险准备金制度。持仓限额不能平均分配,要根据期货品种及会员状况加以考虑;风险准备金 应严格其使用范围和程序,不得擅自核销交易所损失;为实现其保值增值,应允许投资于国债等低 风险领域,不得投资于房地产、股票等高风险领域。３、成立独立的结算所,推行结算会员制度期 货结算机构分为内设结算部和独立的结算所两类,我国目前都采用内设模式。从我国期货市场的实 际出发,成立独立的结算所,有利于交易和结算所各司其职,化解活跃交易与风险控制之间的矛盾 ;有助于集中精力研究国外风险管理的先进经验,尽快开发我国的期货风险分析与控制系统;为国 债期货交易开展后,对国债托管、流通以及交割进行集中统一管理奠定基础。我国应推行结算会员 制度。通过结算会员对非结算会员的结算,使结算会员承担管理非结算会员风险的责任。结算会员 制度使结算所的财务结算形成分层次的金字塔式的网络结构,提高了结算速度;并通过结算会员对 非结算会员的风险管理,使期货市场的风险控制更为有效。三、加快改革,营造稳定的宏观经济环 境１、加快金融体制改革国债期货作为金融期货,其发展要求有良好的金融环境,为此,需要加快 金融体制改革,为国债期货的恢复与发展创造条件。（１）加快利率市场化步伐。国债期货本质上 是利率期货,它产生和存在于变动的利率环境中,为投资者提供规避利率风险的工具。国债期货市 场作为金融市场的子市场,其发展依赖于金融改革的整体步伐,而国债期货市场的发达对金融改革 又具有重要的促进作用。利率市场化,既是为国债期货的的存在与发展创造条件,又是金融自身改 革的关键一环。利率管制的结果是利率双轨制,并导致“灰色交易”、金融“寻租”和银行资金体 外流失,严重扰乱了我国正常的金融秩序,有改革的必要。但在国有银行的商业化改造尚未完成、 以间接调控为主的货币政策工具体系仍未建立的情况下,利率完全市场化的条件尚不具备,其改革 应分步进行:①放宽四大国有商业银行浮动贷款利率幅度;②取消中小型商业银行的贷款利率限制 。四大国有商业银行因内部监管机制不健全,应暂缓,以防贷款量过度增长危及商业银行自身安全 ;③允许商业银行的存款利率在一定幅度内浮动,取得试点经验后,再放宽幅度乃至完全取消;④ 时机成熟时,全面放开利率管制。（２）完善公开市场操作业务。要求完善国债作为操作工具的系列基础性条件之一,就是金融机构持有相当数量的国债。为此,金融监管部门应采取积极措施,鼓励商业银行持有国债:①加快国有银行的商业化改造,实行资产负债比例管理。使商业银行根据“巴塞尔协议”的规定,增加非风险资产———国债在其资产组合中的比例;②放宽对银行间债券市
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